第187章 公開課演講，雷曼商業地產曝光與貝爾斯登季報預警，平倉！

  第二天早上七點十四分。

  林頓發了一條fabk動態，內容很簡短。

  「雷曼兄弟公司，600億」

  沒有多餘的解釋也沒有任何數據來源，更沒有上下文。

  這就如同把一塊石頭丟進一個池塘里，一圈又一圈的波紋向外擴散！

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  六百億元不是一個小數目。

  六百億美元是雷曼兄弟總資產的三分之一，是它市值的數倍，是足以把任何一家投行推向破產邊緣的風險敞口。

  最先進入評論區的是溫莎中學的學生們，索菲亞·張發出了很多問號，邁爾斯·柯林斯回了「我明天跑數據」，瓊斯·卡特只打出了兩個字「等等」。

  然後是更大的魚，馬庫斯轉發了這條動態，並且加上了一句「下周盤面會告訴我們答案」，安德里·科爾曼沒有轉發，而是直接給林頓發了一條私信，只有一個問號，但是這個問號出自一個前財政部官員，分量自然也就重了。

  一小時之後，克里斯多福·惠特尼就在評論區發布了雷曼兄弟最近一次對外公布的商業地產敞口數據，雷曼官方公布的數字是大約四百二十億美元，而林頓所寫的「六百億」之間相差四成。

  措辭一如既往地直接，沒有掩飾自己的質疑：「如果數據是正確的，那麼雷曼管理層或者在撒謊，或者自己都不清楚帳本，不管是哪一種情況，對股東都是災難，但是這個差距太大了，40個百分點，不是四捨五入可以解釋的，需要更多的證據」

  林頓在下面回復道：「雷曼在2006年就收購了五家商業地產貸款公司，收購價格超過八十億。貸款的平均期限為5-7年，2008-2009年是再融資高峰，信貸市場凍結會阻礙再融資，壞帳會像多米諾骨牌一樣倒塌」

  克里斯多福沒有再追問下去，從林頓的話中他猜到林頓手裡有一整套的數據鏈，但是還沒有到可以發出的時候。

  第二天早上，周日的時候，林頓接到了邁爾斯打來的電話。

  邁爾斯的聲音帶有連續跑了十幾個小時的數據之後特有的沙啞和亢奮，他一邊說一邊在另一台電腦上敲擊鍵盤。

  「你說的那個數字，六百億元，我交叉驗證了四個公開的數據源：雷曼過去三年的10-k年報、商業抵押貸款支持證券的發行公告、al aptal analyt的商業地產交易資料庫和聯邦存款保險公司網站上所有的受保銀行的商業地產貸款匯總。每組數據在雷曼商業地產敞口絕對規模上的指向都是一致的，我不再敢小看公開信息了，它並不是沒有用處的，只是需要一個合適的角度才能讀出其中的真相。雷曼的表外實體就是那些不在合併資產負債表上，在10-k附註中提到的v，裡面有多少商業地產敞口呢？190億」

  林頓靜靜地聽著，讓邁爾斯自己說出來，這個東西是邁爾斯從零散的數據中拼湊出來的，應該由邁爾斯來宣布。

  「如果再加上表外敞口的話，雷曼的商業地產總規模就不止官方公布的四百二十億了，而是接近六百一十億，你所說的數字是正確的。順便對雷曼交易數據以及期權鏈上未平倉合約分布進行分析。結論就是，如果下周有關雷曼商業地產敞口的負面消息出現的話，的跳升幅度將會在15%-25%之間。林頓，你所說的「六百億」是怎麼得來的？我驗證了它一整夜，四組數據、十二張表、交叉對帳三次，而你只寫了幾個字！」

  林頓聽著電話那邊邁爾斯的呼吸聲裡帶著熬夜後的粗重，也和他剛剛跑完數據時不自覺加快的速度一樣。

  「 a系統，雷曼2006年年報附註第37頁，可變利益實體那一欄，把他們過去三年收購的所有商業地產貸款機構的資產加起來，一項一項地累加，你是一整夜都在看，我從九月初就開始看了！」

  電話那頭沉默了大約三秒鐘的樣子。邁爾斯用一種很輕的聲音笑了起來。

  一個量化出身的人被一個比他更軸的人碾壓了!

  「我跑了整整一夜才驗證了你幾個字的意思，下回你在發fabk之前能不能先告訴我答案？我很少熬夜！」

  「那麼你就會少了很多樂趣！」林頓說完之後就掛了電話，轉過身去走進衣帽間換衣服，溫莎中學的公開課交流會在今天下午舉行，他是其中的一位主講人，所以要提前到學校去布置。

  下午3點的時候，溫莎中學教學樓三樓最大的報告廳里已經坐滿了人，大約有一半的人。

  ：

  報告廳可以坐三百人，平時用來舉行開學典禮、校際辯論賽等，舞台上的深藍色幕布上還掛著上學期「全美高中投資大賽」的橫幅。

  今天的觀眾席上並沒有坐滿人，大約有150人左右，但是含金量要比滿座的時候更高。

  坐在前三排的是溫莎金融俱樂部的核心成員菲利克斯·阿斯特。

  索菲亞·張旁邊是她的父親張立誠，他昨天才從矽谷飛到紐約，今天特意留在紐約就是為了來參加這次公開課

  邁爾斯·柯林斯紅著眼睛坐在第一排最左邊的位置上，面前的筆記本電腦上還運行著雷曼的模擬數據。

  克里斯多福·惠特尼雙臂交叉坐在椅子上，表情和每次準備辯論時一樣，專注、質疑、從不輕易點頭，

  瓊斯·卡特也來了，穿的是溫莎的深藍校服外套，坐在第三排靠過道的位置上，手裡拿著黑莓手機，上面的屏幕還亮著，詹姆斯·卡特給兒子發了一條信息：「聽完之後回來跟我匯報」，高盛合伙人讓兒子周末專門去聽一個16歲孩子的公開課，這也是一個態度。

  後排坐著溫莎經濟學老師的安德魯·格雷、歷史老師的德里克·華萊士、來自紐約其他幾所頂尖私立高中的學生和老師，布朗克斯科學高中的經濟學社團、史岱文森高中的投資俱樂部、三一學校的一些ap經濟學學生。

  人群中還有幾個穿著便裝的中年男子，他們沒有佩戴校徽，也沒有和學生坐在一起，從氣質上來看更像華爾街的分析師，其中一位是貝爾斯登固定收益部的副經理，他們都是因為一條相同的fabk動態來到這裡：雷曼兄弟，600億

  林頓上台的時候穿的是定製的西服。

  他站在講台上面。

  「今天不算上課！就簡單說幾句有意思的話。」林頓拿起了白板筆，在白板上寫下了一行字：「雷曼兄弟，600億！」

  他的字跡非常工整，就像在標普模型里一筆一划地畫過無數遍k線的人一樣，那種冷靜的筆觸。

  「今天想和大家一起拆開這個數字，看看裡面到底是什麼，六百億元，沒有憑空想像出來的，我從雷曼過去三年的公開文件里一頁頁翻出來的」

  按下遙控器之後，大屏幕上就出現了溫莎中學為這次公開課臨時搭建起來的投影畫面，上面的標題也很簡潔：「雷曼兄弟商業地產敞口匯總，2003-20072」，數據來源也寫得明明白白：雷曼兄弟10-k年報（2003-2006）、10-季報（20072）和 a系統公開存檔的v附註。

  表格中的每一行都代表一筆資產，包括收購商業地產貸款機構的名稱、收購時間、收購金額、貸款組合規模以及加權平均到期日。

  從2003年收購第一家小型商業地產貸款公司開始，到2006年一口氣吞併了五家，每一起交易都明明白白地顯示在屏幕上。

  「雷曼自己披露的數據是商業地產相關的資產大約四百二十億美元，在他們的年報中，在他們的聲明里，在華爾街每一份賣方研報里，但是當你把年報附註第37頁的可變利益實體、2006年收購的五家貸款機構的表外資產、以及通過商業抵押貸款支持證券渠道保留的留存權益三項加在一起的時候，就會得到一個不同的數字，接近六百億」

  「多出來的180億被隱藏在表外實體的附註中，這些實體在會計上不需要被合併到資產負債表的負債端，但是它們的風險是真實的，它們的貸款到期日以及再融資的需求也是真實的。而且這些貸款的平均期限為5-7年，大部分是在2005年、2006年發放的，到期高峰在2008年第二季度到2009年上半年之間，所以大部分貸款都需要在2008-2009年間進行再融資」

  「目前，商業票據市場以及回購市場被凍結了，這會切斷再融資的途徑。即使當時美聯儲再次降息，lb-利差如果繼續擴大，銀行間的拆借實際成本也不會因為聯邦基金利率下降而得到明顯的改善。」

  他按下遙控器，切換到下一張圖片，並把這張圖片疊加到時間軸上，雷曼商業地產貸款到期分布柱狀圖覆蓋在lb-利差實時走勢線之上。

  柱狀圖的最高點正好在2008年第二季度，而利差走勢線從7月底開始一直上升，就像一條蓄勢待發的巨蟒一樣。視覺衝擊力非常直接，一個人的眼睛並不需要懂得金融術語，只要看到那根線筆直地刺向那片密集的柱狀圖，就知道撞上去就是時間的問題了。

  「再融資不是選擇題，屬於生命題」

  「如果你的六百億貸款中有很大一部分在兩年之內到期，但是短期融資市場一直凍結著，那麼你拿什麼來展期呢？用利潤的方式？雷曼公司過去四個季度的淨利潤加起來才不到四十億，還不足以填補這個缺口！」

  「股權融資的方式。股價從六十降到五十以下的時候，再融資的攤薄成本就會讓現有的股東把管理層罵下台！」

  ：

  「用資產出售的方式。市場凍結的時候你要賣給誰，賣什麼價格？這就是槓桿帶來的後果，高槓桿就意味著容錯率為零！」

  「貝爾斯登的槓桿率是30倍，而雷曼的槓桿率只有25倍左右，兩者之間的差異本身給雷曼多了一層安全墊，但是並沒有本質的區別，因為30倍和25倍的區別就在於你能夠堅持多久，而不是能不能堅持過去！」

  「在高槓桿的情況下，當資產價格開始下跌的時候，資本金的蒸發就會以倍數的速度增加，就像這些多米諾骨牌一樣....第一塊倒下的時候看起來並沒有什麼，但是每一層都比上一層要大一些！」

  他停了下來，把白板筆放下來，拿起講台上的那杯蘇打水喝了一口。

  報告廳里靜悄悄的，好像被凍住了似的，只有後排的學生們用筆在本子上飛快地記筆記的聲音。

  「槓桿本身沒有錯，它是工具」

  「但是槓桿有一個很壞的習慣，它總是站在最後面，你以為它在幫你，其實它是在等你犯錯誤。你放鬆的時候，槓桿就是你最大的敵人」

  「雷曼在2006年收購了五家商業地產貸款公司，總金額超過八十億美元。這是槓桿最小、信貸最寬鬆、商業地產價格最高的時候..」

  「如果你在資產價格最高時用別人的錢買入，那麼你沒有在投資，你在為未來埋雷，這顆釘子是在2006年埋下的，2007年你踩上去的時候，2008年它就會穿過你的腳底！」

  林頓把遙控器放到講台上面，然後走到白板前面拿起筆，在2008年第二季度的數字下面畫了一條線。

  「下一個問題就是，如果信貸市場繼續凍結到明年春天，那麼這些貸款就無法展期了，那麼就會把壓力從再融資缺口傳導到資產減記，從資產減記傳導到資本充足率下降，最後傳導到對手方信心徹底崩潰。目前市場上只對第一階段進行定價，即再融資缺口...」

  「但是坐在你我面前的每一個人，如果真的想要弄清楚這筆交易的賠率的話，就去翻一翻它商業地產貸款里有多少次級抵押品吧。你們一定會得到答案的...」

  林頓放下了手中的白板筆，目光從第一排一直掃到了最後一排，並且又繼續說：「今天早上，富爾德先生說雷曼的資產負債表是健康的，這是他最近在媒體上第三次重申這個觀點。」

  「每隔幾周就對媒體說「我沒有生病」的人，一般都不太健康，而且它的體檢報告也被藏了起來..

  「當一個不斷地告訴自己他很健康的時候，他的資產負債表里就已經住進了一個。這句話沒在開玩笑的，這是過去三十年來華爾街上所有的倒台們用他們的措辭共同寫下的反向指標，在安然公司倒台之前，肯尼斯·雷對媒體說了四次「我們很強壯」。

  台下發出一陣輕笑。

  就是戳中了人們心裡最敏感的地方，讓人感到緊張的一種笑。

  菲利克斯·阿斯特在筆記本上寫下了一個詞，並且用下劃線標出它：。

  後排有一個穿便裝的中年男子低頭在黑莓手機上飛快地打字，他給交易台發信息。

  林頓做了一個很輕的手勢，這是講者在切換話題的時候會有的停頓。

  他接下來要說的內容顯然已經換了一個角度，沒對某個敞口進行拆分，而是把鏡頭拉到了整個金融系統骨架面前。

  「貝爾斯登的槓桿率比雷曼兄弟要高，資產更加集中，對手方只有一個」

  「f今天辭職了，並沒有被解僱，而是自己辭職的。」

  「一個f不會在財報發布前辭職，除非他發現自己的數據無法用自己名字來擔保。貝爾斯登的問題不在於它會不會破產，而在於它破產的方式不同於ahm、f、雷曼.」

  ：

  「ahm由於融資被凍結，商業票據市場關閉，花旗抽走信貸額度，一天之內就沒了流動資金。貝爾斯登不會因為融資被凍結而倒閉，它會死於對手的信心不足」

  「投行不是依靠存款來生存的，而是依靠交易對手的信任來生存的，當你去回購市場借錢的時候，你的交易對手如果開始懷疑你能不能活到下個月，他們不會直接說『我不信任你』，而是悄悄地提高保證金比例。」

  「今天的漲幅是2%，明天是5%，再過一天你就再也打不通我的電話了，而你還沒有來得及反應，資金就全部流失了」

  「貝爾斯登的槓桿率已經到了30倍以上，一旦資產價值下跌3%，核心資本就會全部歸零」

  「而資產減值就是來自那些不接你電話的對手方，因為他們也是你持有的的賣家，在回購交易中你是借的錢的債主，在場外衍生品協議的另一端，他們拆掉了自己的風險敞口，也拆掉了你的資產負債表」

  頓了一下之後，他又說：「他們已經提前定價了。」

  接下來就是提問環節，也就是檢驗思想含量的時候了。

  舉手的人比預計的要多很多。

  菲利克斯·阿斯特是第一個站起來的人。

  「雷曼的商業地產敞口大概有六百億，其中一百五十億是次級商業地產貸款。該數據是根據公開的數據計算出來的。我的問題是：如果雷曼公司自己也知道敞口有多大，那麼為什麼它不把三季報中主動減少呢？它不知道這個問題嗎？或者知道但是選擇不去處理...」

  林頓看著他，點了一下頭，回答得很快：「知道，但是不能處理，如果它主動減記的話，市場就會馬上重新定價它所有的資產。」

  「減記並不是一個會計行為，在二十五倍槓桿的投行中，減記所產生的連鎖反應就是一整套自我毀滅的程序：第一步就是資產減記，核心資本隨之被削減」

  「第二步，評級機構以此為由降低雷曼的信用等級，雷曼的融資成本馬上上漲，回購市場上的對手方也相應提高了保證金比例」

  「第三步，融資成本上升之後所有的業務利潤都被吃掉，股價繼續下跌，又會引發新一輪的資產減值預期」

  「這套程序一啟動，規模越大就越不可能被人為按下。因此雷曼選擇了在最後時刻，讓市場自己去發現，或者由政府來干預。這和安然公司在破產前六個季度把虧損塞到表外實體中是一樣的邏輯。」

  」他們也許沒有看到，也有可能選擇視而不見，因為看到之後的後果更嚴重。它用拖延來換取時間，賭的是信貸市場會在事情發生之前解凍」

  後排有一個個子很高的學生站了起來，站在了菲利克斯的旁邊。他穿的是深藍色的西裝，胸前的金屬徽章就是沃頓mampt少年班的校徽，在這個以紐約頂級子弟為主的報告廳里，沃頓mampt的校徽發出一種矜持的光芒。

  他的名字叫做詹姆斯·羅森。

  「你剛才的分析有一個核心假設，即信貸市場會一直凍結到明年，但是歷史上每次信貸凍結都會在美聯儲介入之後被解凍，1998年的ltm事件之後美聯儲降息，信貸市場在六個月之內就恢復了運轉」

  「2001年9月11日之後，美聯儲向市場注入流動性，回購市場一周之內就恢復到了正常水平，但是你的模型中並沒有給美聯儲的干預能力分配足夠的權重」

  「如果美聯儲在第四季度開始進行定期拍賣或者其他的流動性工具的話，那麼信貸市場到年底就會解凍了」

  「到時候雷曼的商業地產貸款可以正常展期，貝爾斯登的回購交易對手也會重新接電話。你做空的邏輯是基於信貸凍結持續下去，但是這個前提本身是不穩定的。」

  林頓轉過身，在白板上寫下了五個字：這次不一樣

  他轉過身來對丹尼爾說：「1998年ltm的資產是美國國債和利率掉期，市場下跌之後這些資產仍然存在公允價值，只是流動性暫時枯竭，對手方不知道它們值多少錢，美聯儲介入解決了對手方的不確定性問題，交易恢復，贖回潮退去。」

  「2001年9·11事件屬於外部衝擊，市場關閉了四天，資產並沒有受損，只是因為交易系統的物理攻擊導致了結算問題，美聯儲注入流動性來解決的是結算問題，並沒有解決償付能力的問題」

  ：

  「今年和往年不一樣，今年的資產，次貸、、商業地產貸款等等都不再是流動性問題，屬於違約問題」

  「借款人已經出現斷供的情況，貸款也變成了壞帳，壞帳又侵蝕了資本金。美聯儲降息可以降低融資成本，但是不能降低壞帳率，也不能讓那些已經停止還款的次級借款人重新開始還款。」

  「如果你認為信貸市場會因為降息而重新運轉的話，那麼你必須要回答一個問題：誰會願意購買一個以正在違約的次貸為底層資產的產品呢」

  詹姆斯沒有再問下去，但是也沒有坐下來，只是微微地點了點頭，林頓看了他一眼，又加了一句：「伯南克大概會在年底推出某種流動性工具，我看了他上個月在傑克遜霍爾的講話全文，兩遍，但是如果你去讀他2002年關於通縮的演講，你會發現他的政策框架里有一條優先級順序：先保住銀行間市場，再保住非銀金融機構，最後才是影子銀行體系。」

  「但是雷曼、貝爾斯登不是商業銀行，而是影子銀行。它們不處於美聯儲貼現窗口的第一優先級之中。因此即使流動性工具來了，也不一定就是給它們用的。」

  」如果你只關心「會不會放水」，而不關心「水會流向哪裡」，那麼水就可能不會淹沒你的持倉，反而會把你自己的腳也淹了！」

  詹姆斯終於坐下來了，但是沒有再說話。

  他把面前攤開的筆記本合上，把右腿從左膝上放下，再靠座椅上

  坐在他旁邊的是沃頓同學，他小聲地說了一句什麼，詹姆士微微搖了搖頭，並沒有作答，只是在筆記本上寫了幾下，可能是記錄了林頓剛才提到的傑克遜霍爾講話的時間，也可能是計算雷曼的表外敞口，沒有人知道。

  第三位站起來的是索菲亞·張。

  她的舉手動作很利索，站起來的時候也沒有多餘的擺弄動作，直接問道：「貝爾斯登的f今天辭職了，你說他主動辭職的，不是被解僱的。」為什麼在這個時候辭職比被解僱還要危險呢」

  她的問題就像她的數學推導一樣準確而且尖銳，不浪費任何一句話，直接刺中問題的核心。

  林頓把白板筆放到講台上面，回答她的問題的時候語氣也緩和了一些，因為她的問題觸及到了一個更深層次的金融倫理問題，而這個問題應該被仔細地拆開來研究。

  「f是公司里最了解帳本實際情況的人，在季報發布前兩周被解僱的話，一般表示董事會發現了他財務處理有問題，並且已經開始進行內部調查了」

  「該信號雖然很嚴重，但是表明董事會仍然在努力糾正錯誤」

  「但是辭職和辭職不同，辭職是主動的選擇，而且在季報發布之前，在他還沒有在那份季報上簽字的時候就離開」

  「另外，我要說的是，兩者之間有一個重要的不同之處：被解僱的人可以被當作替罪羊，而辭職的人則是用最短的時間來切斷自己與公司之間的法律責任鏈條，也就是割斷自己的簽字關聯」

  「他不希望自己的名字與即將公布的虧損以及由此產生的法律風險聯繫在一起。他已經看過即將發布的四季報預警數據，裡面會有另外12億美元的減值，這個數字已經足以構成證券法上的誤導性陳述風險了，如果季報中出現任何不實信息的話，簽字的f將會被追究個人責任。」

  「辭職屬於他的態度，不是逃避責任，為了防止將來受到法律的懲罰」

  「如果你在一家公司里看到f在季報發布前兩周主動辭職，你的第一反應不應該驚慌失措，而應該問自己一個更基本的問題：他看到了什麼」

  報告廳里的人們的心情也變得很微妙。

  後排有幾個像華爾街分析師一樣的人，在筆記本上飛快地寫東西。

  前排有一個穿便裝的中年男子摘下眼鏡擦了擦，再戴上之後就拿出黑莓手機發起了郵件。

  詹姆斯·羅森又站起來了。

  合上筆記本之後，並沒有繼續剛才的問題，而是向講台的方向點了一下頭，比上一次的角度大了一些，帶有一絲不易察覺的尊敬。

  ：

  然後他走到了報告廳後面的門邊，推開門之前回過頭看了一眼講台上的白板，上面林頓已經寫滿了數字，600億、150億次級、20082、lb-，在貝爾斯登那一行下面只畫了一根豎線，旁邊沒有數字，只有：對手方。

  詹姆斯看了那個詞之後停頓了一下，之後就推門走了出去。

  張立誠在掌聲中沒有做出任何反應。

  這位晶片的創始人習慣於用工程思維去評判一切，一個人是否有真才實學，並不是看他能說出多少已經存在的知識，要去看他能否在未知領域中做出可以驗證的預測。

  他對旁邊的索菲亞說：「他所說的那些東西，把公開的數據重新拆解、重組之後得出別人看不到的結果，和我在mavll早期設計電源管理晶片的時候所用的方法是一樣的：對手只看到表面的規格，你多問一句『如果電壓波動百分之五會怎麼樣』，就可以提前半年發現漏洞。」

  索菲亞只是輕聲的「嗯」了一聲，嘴角抽搐了一下。

  10月8日星期一。

  彭博終端早上七點鐘就推送了一篇調查報導，標題就是一枚精確制導的炸彈，直接投向了華爾街的交易大廳：「雷曼兄弟商業地產敞口超過六百億美元，比公開披露多出四成。」

  報導引述「接近雷曼內部風險管理委員會的消息人士」稱，其中大約一百五十億美元為次級商業地產貸款，抵押品的質量評級在過去的六個月里一直都在下降。

  報導全文有四千多字，配圖是雷曼過去五年收購商業地產貸款機構的時間線圖以及各個機構的貸款組合違約率變化趨勢圖。調查記者顯然花了很多時間來核實這些數據，報導中所引用的v附註頁碼、10-k年報段落編號都精確到行。

  市場反應就像一列失控的貨運列車一樣。

  雷曼五年期價差開盤後上漲到180個基點，單日漲幅超過20%，這是自巴黎銀行凍結基金之後雷曼最大的單日波動。

  換句話說，在短短几個小時之內，債券市場對於雷曼違約風險的定價膨脹了一倍，每一個持有雷曼債券的投資者都在以最快的速度來重新計算這筆資產的實際價值。

  雷曼的股價已經跌到五十美元以下，收盤價為四十九點八美元，最低跌到了四十八點五美元。

  交易量是日均水平的三倍，在大宗交易平台上有好幾筆超過五萬股的賣出單，每一條都低於上一條成交價。

  迪克·富爾德又在今天晚上出現在了nb的鏡頭前。

  背景為雷曼兄弟公司總部七樓的交易大廳，交易員們在彭博終端的藍色燈光下接打電話。

  富爾德站姿非常筆直，和六周前在阿斯彭經濟論壇之後接受採訪時的樣子一模一樣，上周在《華爾街日報》周末專訪中的照片也是一樣的。

  他的聲音依然很響亮，手勢依然很有力，措辭依然很堅決，他用了「健康」的說法，這是過去兩個月里他第三次用這個詞語來形容雷曼的財務狀況。

  「彭博的報導是基於匿名來源的不完整的信息，雷曼的商業地產敞口完全在可控範圍內，雷曼的資本充足率以及流動性儲備處於歷史最高水平。」

  債券市場不信任他。

  價差在講話之後就一直上漲。

  股價在他說完之後就開始下跌了。富爾德的「健康」與莫茲羅的「火雞」正變成同一種修辭，當一家投行的不得不不斷用形容詞來為資產負債表辯護的時候，形容詞本身就成了反向指標。

  資產規模越大，就越不能主動戳破泡沫，越不能戳破，就越是需要用一層又一層的措辭來維持市場的信心，而每次措辭和事實之間的落差被市場驗證之後，下一次措辭的公信力就會自動打折。這不是富爾德個人的問題，而是所有的高槓桿金融機構在危機中所面臨的共同困境。

  它們的並不是騙子，他們被自己搭建的槓桿結構所困，不得不撒謊。

  ：

  貝爾斯登在同一天下午就發布了第四季度業績預警，並且宣布要額外減記12億美元的抵押貸款相關的資產，f也辭職了。

  股價應聲而落，跌破八十五美元，收盤價為八十三點七五美元，盤中最低下探到八十三美元。

  這是一家八十四年沒有虧損過的投資銀行，在兩個季度里第二次發出減值警告。

  第一次預警的時候股價還在九十五美元以上，羅伯特·卡特賴特還在高爾夫球場上堅持說「貝爾斯登不是ahm」。

  第二次預警的時候卡特賴特已經賣掉了自己持有的股票的一半，f也已經辭職了，貝爾斯登的剛剛從橋牌錦標賽中回來，回到了紐約。

  在公開聲明里說，「這些減記是單次的、非現金的，不會對貝爾斯登的流動性造成影響。」

  措辭和f莫茲羅解釋次貸減值時幾乎一樣。

  林頓在辦公室里同時看三塊屏幕。

  左邊是雷曼、貝爾斯登的實時股價，中間是兩者的價差走勢，右邊是他和邁爾斯共享的l數據表。

  他在交易日誌上只寫了一句話：「10月8日。彭博新聞報導雷曼商業地產敞口為600億。富爾德第三次把資產負債表比作健康，莫茲羅在被調查之前用火雞來形容f，的形容詞是反向指標，貝爾斯登額外減計了12億美元，f辭職。」

  「三季報的壞帳只是冰山一角，四季報預警已經露出冰山第二層。對手方的信心正在迅速崩潰，價差以及股價都發出同樣的信號，即市場不再相信投行的自救故事」

  他寫完了最後一個字之後，把鋼筆放下來，手指懸停在鍵盤上大約五秒鐘，之後他就登錄了高盛pb帳戶，並下達了平倉指令。

  兩筆平倉，沒有條件限制，不分拆量，但是用的是時間加權平均價格算法，把大額平倉單拆成了細小碎片，在下午的交易時段里均勻分布，和幾個月前一模一樣的冷酷效率。

  雷曼兄弟所有的看跌期權，八百萬美元的權利金投入，回收了一千六百萬美元，淨利八百萬美元，收益率百分之百。

  貝爾斯登的看跌期權並沒有全部平倉，只平掉了第一筆建倉的部分。

  平掉第一批五百萬美元的投資所對應的合約，收回大約一千萬美元，浮盈落袋約五百萬，剩下的倉位繼續持有。

  他在備註里寫到：「雷曼敞口事件已經充分地被市場所消化了，現在可以獲利了結。」貝爾斯登對手方的風險還在惡化，剩餘倉位繼續持有。」

  「商業地產再融資缺口的邏輯已經由推演轉變為市場的共識，市場正在給之前我計算過的每一個變量定價」

  完成指令之後他就坐在椅子上看著屏幕上的成交確認一條條地彈出來。

  不到兩個月的時間，雷曼兄弟從800萬變成了1600萬，他拿起鋼筆，在交易日誌上又加了一行：這次真的不一樣

  ……

  當天晚上八點鐘的時候，邁爾斯發來了一封郵件，郵件的標題是「第三輪數據清單更新，雷曼、貝爾斯登及其他」

  附件是一份三十頁長的分析報告，比華爾街很多賣方研報都要厚。

  林頓打開附件，從頭到尾看了一遍，一共花了兩個小時。

  邁爾斯在報告中附上了一行字，沒有廢話，每一項都直接對應到林頓之前在溫莎中學報告廳里推演過的邏輯節點：

  ：

  「第三輪的數據清單已經更新完畢。貝爾斯登信用評級下調的觸發閾值已經完成分析，如果四季度報減計超過15億或者核心資本充足率低於監管紅線，穆迪會在兩周之內把貝爾斯登列入降級觀察。雷曼兄弟商業地產敞口的貸款到期高峰為2008年第二季度，因此，如果信貸市場不能恢復的話，雷曼的再融資壓力將會在明年的春天達到頂點，我們所要關注的變量由原來的四個增加到了六個：四家公司的股價、ab、、商業地產價格指數、美聯儲貼現窗口使用率、lb-利差，數據量翻倍，我和我父親在周末借用石溪分校計算機系的伺服器，現在他是我的編外助手。」

  林頓看完之後發了一條內部分析：「雷曼和彭博調查報導之間有四十八小時的時間差，報導是10月8日發出的，而則在10月5日就開始上漲了，這段時間裡，雷曼的風險管理委員會已經向內部匯報了這個風險敞口，並且有人提前採取了措施進行對沖，對沖交易使得價格上升，價格的上漲又引起了彭博記者的關注，他們去查公開數據，從而發現了異常。是市場中最為敏感的風險探測器，並不一定要比新聞更快，但是它一定比新聞更早地反映出內部人的真正看法。每一間高槓桿金融機構在倒下的前夜，都會提前通知你它已經站不住了」

  他關閉了郵箱，在交易日誌當天的備註欄里又加了一句：「邁爾斯建立的數據監控系統已經由原來的四個指標增加到了六個，包括了價格信號、信用信號、宏觀流動性信號以及微觀融資信號這四個方面的內容，這是從手工盯盤到系統化數據監控的一次質的飛躍。」

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  （還有更新耶）