第93章 交流日的激烈論戰！萬眾矚目！林頓的自信！

  第93章 交流日的激烈論戰！萬眾矚目！林頓的自信！

  10月13日，周五。

  晨風將溫莎中學校門口的黃楊木—吹得微微晃動。

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  八點四十分的時候，兩輛深藍色福特麵包車來到了校門口，那車門上印著布里爾利學校的徽章~~一本打開的書和一支火炬。

  「布里爾利學校的人來了。」

  「今天是校際研討會。」

  第一個下車的人是伊莉莎白·霍頓。

  她今天穿了一身深灰色西裝裙，左手拎著一隻棕色公文包，右手拿著一份用回形針夾好的日程表。

  她身後，有三名學生代表，都穿著了布里爾利的深藍色校服外套。

  他們走在溫莎的紅磚走廊里格外顯眼。

  霍華德·阿姆斯特朗也來了，不過他沒穿布里爾利的校服，他是溫莎畢業生，但是他今天是以布里爾利特邀校友代表的身份出席。

  他那深藍色西裝外套左胸口，特意繡了一枚布里爾利聯合研討會的金色徽章，溫莎的人看了就知道他今天的陣營。

  溫莎教學樓一樓走廊，菲利克斯·阿斯特站在布告欄前面，正在看昨天貼出來的研討會座位安排表。

  而霍華德穿過走廊時認出了他，知道他是阿斯特銀行家族的繼承人，溫莎學生會副主席。

  在去年兩校辯論賽上的時候，霍華德和他在校友招待會上聊過。

  「菲利克斯。」

  菲利克斯轉過身，然後霍華德走到他面前，兩個人握了一下手。

  這霍華德的手勁很足，嘴角帶著一種自然而然的微笑，他試探的問：「林頓現在浮虧很多了吧？」

  菲利克斯的表情沒有變化，說道：「嗯，可能只是暫時的吧。」

  「只是暫時的？」霍華德的語氣頓時就帶上了一種確信到不需要爭論的平靜，說道：「前天戴爾股價收盤於30美元了，而他的行權價是36美元，離到期日只剩下十七天了，我從做空到現在，帳面盈利已經到了六位數！他月底期權就要歸零了，我想，林頓最好現在就止損掉，還能拿回來十幾萬，不然期權到期歸零，明年他的溫莎學費就可能沒有著落了。」

  他說完拍了拍菲利克斯的肩，往報告廳方向走了。

  走廊里有幾個金融俱樂部的學生在搬研討會的資料，他們聽到了這段對話的時候，也沒有插話。

  但霍華德走後，有人在彭博終端群組裡發了一行字：「霍華德說林頓的期權月底就歸零了。」

  很快又三個人點了贊。

  研討會還剩下20分鐘了。

  此刻安德魯辦公室里，他坐在辦公桌後面，而伊莉莎白·霍頓則是坐在他對面的訪客椅上，她把日程表攤在膝蓋上，那日常表上是她用藍色鋼筆密密麻麻寫滿的時間節點。

  九點半簽到，十點開始第一部分，十二點午餐自由討論，兩點總結陳詞。

  「安德魯，你的學生里有一個叫林頓的吧..」伊莉莎白翻著她的選手名單，然後指尖停在林頓」二字上，笑問道：「我聽說他在高盛開了機構帳戶，滿倉做多惠普看漲期權？」

  安德魯微笑道：「是的，你沒聽錯。」

  「四十萬美元。十五歲。皇后區轉學生。」伊莉莎白笑道：「我聽霍華德說的，他投了40萬美元！」

  「實在是難以相信，一個15歲的學生，把40萬美元全部押注在惠普的看漲期權上。」說著，她把名單合上，放在桌上，感嘆著：「我還特意查了期權交易，以及他的投資備忘錄！」

  她想了想，用語氣讚賞的說道：「他的框架很完整，比我帶過的大多數MBA學生都要完整！」

  安德魯笑道：「在我面前，你誇我的學生。」

  伊莉莎白：「但是，他有一個嚴重的問題！」

  安德魯：「哦？什麼嚴重的問題？」

  伊莉莎白笑道：「忽然在你面前不方便說了，這樣說你的學生負面的話，不太好。」

  安德魯：「說，趕緊說，這有什麼的，說吧。」

  伊莉莎白想了想，說：「他太自信了！」

  安德魯直接反駁說道：「自信和專業之間，不好分別，我看到的是，他做的每一個判斷都有數據支撐，他很少說他覺得」，他一直都在說數據說了什麼，你覺得是自信，但我覺得是他做了足夠的功課，非常專業，用心。」

  「功課能做到的邊界在哪裡？」伊莉莎白說道：「惠普的治理危機還在發酵，內部調查有可能在任何一天挖出新東西，他的全部功課都建立在一個假設上————惠普的醜聞是有邊界的。」

  「其實你和我都知道，醜聞的邊界只是一個後驗概念，事前你不能劃定一條線，說調查到此為止！」

  「它只是一個風險假設，不屬於一個已知事實。」

  安德魯沉思了一會兒，說道：「你說得對，醜聞的邊界是後驗的，但他的倉位也是後驗的阿！」

  伊莉莎白：「怎麼說？」

  安德魯：「目前，他給自己留了足夠的時間窗口，如果邊界在這個時間窗口裡守住了，他就贏了。如果守不住的話，他就賠錢！

  」

  「其實，我認為，他並沒有在賭邊界一定守住，他只是押注邊界在時間窗口裡不會破！

  」

  「這兩個賭法是不一樣的。」

  「好吧，你很快辯護。」伊莉莎白一臉平靜道：「很快就是十點了，到時候我們一起看看這道線守不守得住！」

  很快時間到了上午十點。

  此刻，溫莎中學報告廳。

  這裡的兩百個座位座無虛席。

  前排坐著溫莎和布里爾利的校領導，中間是雙方學生，後排站著來旁聽的金融俱樂部成員和幾位從華爾街趕回來的校友。

  安德魯和伊莉莎白坐在第一排左側的評委席，兩個人面前各放著一台筆記本電腦，屏幕上開著打分表。

  菲利克斯坐在第三排靠過道的位置，霍華德坐在布里爾利一側的第二排，旁邊是布里爾利的三名學生代表。

  這時候，安德魯站了起來，宣布：「今天上午是雙方立場陳述，每隊四十分鐘，中間休息十分鐘，溫莎代表先開始。」接著他坐下來，翻開筆記本電腦。

  克里斯多福第一個走上台，這次他準備充分，所以沒帶講稿。

  他手裡拿著一支雷射翻頁筆和一沓列印好的幻燈片~安德魯幫他提前上傳到了投影系統。

  這時候第一張幻燈片打在幕布上：【惠普董事會結構缺陷，一個內部批判視角】

  克里斯多福的開場沒有任何多餘的話，他說道：「我代表溫莎隊負責治理風險分析，我先說清楚，在這個案例中，我對惠普的治理結構持批判立場，我對林頓的做多邏輯也有保留意見，我的角色並非支持多空任何一方，而是把惠普治理層面的真實風險完整呈現出來，讓最後的綜合判斷「建立在完整的風險認知上。」

  接著，他翻到第二張幻燈片一那是一張惠普董事會在醜聞前的人員結構圖，上面標註了每一個董事的背景，前惠普CE0卡莉·費奧莉娜的盟友、馬克·赫德的提名委員會成員、與矽谷頂級律所有長期合作的外部董事。

  「其實，惠普的董事會在醜聞爆發前，就已經存在長達兩年的內部分裂！」

  「董事會的派系對立從2004年費奧莉娜離職開始就沒有停止過！」

  「這次泄密調查的導火索是2005年1月到2006年7月之間的一系列董事會機密信息外泄，而這個泄密竟然持續了十八個月！」

  「期間，董事會並沒有通過內部機制解決，而是選擇直接僱傭外部調查公司採取非法手段！」

  「我想，這不是一個孤立的決策失誤，而..而是它暴露了一個無法通過正常流程~難以自我糾偏的董事會結構！」

  隨後，他翻了五張幻燈片！

  他在每一張上都弄了具體的日期，事件描述和信息來源。

  【2005年1月會議記錄的泄露，2005年3月戰略規劃泄露，2005年9月併購討論泄露，2006年1月董事匿名信事件，2006年5月董事會議完整紀要外泄.....】

  「你們看看，這五起泄密，一共十八個月，沒有任何一起是通過內部合規渠道解決的。」

  「從這些記錄，我們可以得出一個結論，那就是惠普的治理風險並非醜聞觸發的單次衝擊，而是它長期累積下來的結構性問題！」

  「我想，做多惠普的投資者必須是不是要回答一個問題呢？」

  「一個連續18個月都無法自糾的董事會，接下來還會出現多少醜聞？」

  「假設這次醜聞平息了，然後下一個醜聞，就不會發生了嗎？」

  「我還想說的是，林頓看著惠普的框架在這個問題上，並沒有給出足夠說服力，甚至是忽略掉了。」

  克里斯多福用了十二分鐘才完成陳述。

  這次他沒給出做空惠普的結論，只是把所有治理層面的風險點完整說了出來。

  而且他把每一個風險點~都標註了數據來源和可靠度評估。

  最後他說道：「我不判斷多空，我只想判斷風險地圖，在這張地圖上，我把惠普的治理風險標註為紅色，當然不是股票市場上的紅色！」

  接著台下響起了掌聲。

  溫莎和布里爾利的學生都在記筆記。

  索菲亞第二個上台，她的第一張幻燈片是一張供應鏈數據總覽圖。

  橫軸是時間，2006年1月到9月。

  縱軸是惠普向主要供應商下達的訂單量指數。

  三條線：英特爾CPU、MarveII電源管理晶片、富士康主板，三條線在1月到6月保持平穩上升，7月到9月基本持平，沒有出現任何拐點。

  「我是索菲亞·張。我父親的公司是惠普印表機部門的電源管理晶片供應商。以下數據來自供應鏈的直接訂單流，非賣方報告的二手估計。」

  她翻到第二張幻燈片。一張表格，列出了惠普印表機部門第四季度的核心物料採購排期，CPU、電源管理晶片、印刷電路板、注塑件、墨盒填充物料。

  而且每一欄，她都寫了Q3的實際採購量和Q4的預期採購量。

  林頓看了一眼，暗道：「Q4的預期採購量沒有變，也沒下調。」

  這時候索菲亞繼續說道：「我想說，企業客戶推遲採購的假設並不成立，因為它在供應鏈數據里，它是找不到支撐的。」

  大家的目光都看向供應鏈數據！

  「確實啊！」

  「這個推遲採購的假設無法成立的。」

  「供應鏈數據沒有發生拐點！」

  「不得不說，數據很真，基本面沒有發生惡化。」

  「索菲亞有點東西。」

  這時候索菲亞繼續說道：「還有，惠普的PC和印表機出貨都非常依賴晶片採購！」

  「目前，英特爾CPU的交貨周期是6到8周，MarvelI電源管理晶片的交貨周期是4到6

  周，而現在才是10月13號，但是惠普的供應鏈都已經為11月和12月的出貨—備好了晶片，如果惠普的Q4出貨要下降15%的話，那麼這些晶片訂單在9月就該下降了！」

  「你們看看數據，這些數據根本就沒有下降。」

  大家目光集中在供應鏈的訂單上，確實沒任何下降。

  這時候索菲亞翻到了第六張幻燈片...這是惠普的服務合同收入結構。

  「這是印表機耗材和售後服務合同的數據...它們的收入占惠普總營收的30%，但貢獻了超過60%的利潤，我們可以看到服務合同續約率超過90%，客戶流失率低於5%！」

  「這些收入非常穩定，比PC硬體銷售還穩呢！」

  「我們可以看到惠普的損益表有三個支柱，分別是印表機耗材的經常性收入，PC硬體的渠道出貨，企業IT服務的合同存量！」

  「第一個和第三個支柱並不受治理醜聞影響，它們的數據沒有任何變化，而第二個支柱受渠道庫存波動的干擾，但供應鏈數據不支持渠道在壓縮庫存，三個支柱有兩個很穩定，還有一個待驗證！」

  「但是呢，市場的投資者把三個支柱一起折價了，這個折價程度，遠超出了治理風險的合理範圍。」

  她用了十五分鐘才陳訴完畢，最後她開口道：「最後我想說，市場的投資者們，在為一家公司的治理風險支付溢價的時候，不要拿恐慌來回答，應該去用數據去回答！」

  接著掌聲響起，屬於她的掌聲比克里斯多福的更熱烈！

  因為索菲亞的數據更具體、更難反駁...

  後排金融俱樂部的幾個人在快速交流，有人在手機上查MarveII的股價，想驗證索菲亞說的晶片訂單數據是否可信。

  接著，安德魯說：「林頓，到你了！」

  「上來說你的觀點。」

  林頓站了起來，頓時報告廳里的交頭接耳聲低了下去，最後....歸於安靜，嗯~這是屬於一種注意力被突然吸過去的靜。

  前排的評委，後排的校友，過道上的旁聽生，所有人的視線都落在林頓身上。

  「你聽說了，這傢伙押注了40萬美元在惠普的看漲期權上！」

  「這傢伙膽子太大了，聽說把全身家當都壓在了上面！」

  「月底，期權就要到期了，到時候股價上漲不到36美元的話，這40萬美元就沒了。」

  「股價不上漲，橫盤的話，期權價值也會因為時間縮水！」

  「我查了期權時間成本，他可能每天都需要支付8000美元的時間成本！」

  「期權風險太高了！」

  「但是對的話，就收益很高！」

  「現在他在這台上是不是公開為自己看漲期權做辯護啊？」

  「應該是的！」

  「這樣的事情在溫莎的歷史上都沒有先例的。」

  這時候林頓一臉平靜的走到講台中央。

  他的幻燈片只有十頁，他也沒搞什麼動畫和圖表效果，全是白底黑字。

  內容嘛，是他從自公開文件里找來的。

  第一頁是惠普2005年Q3至2006年Q2損益表摘要。

  上面寫著...【營收、毛利、經營利潤、淨利潤、EPS...】

  林頓特意的在每一行數字旁邊都標註了同比—增長率。

  「大家看數據，這四個季度里，惠普的營收同比增速下降了嗎？它可是處於5%到8%，經營利潤率呢？也沒下降，它穩定在7%到8%！」

  「它沒任何毛病！」

  「你們看看，惠普的損益表，可以說是完好無損。」

  「在四個季度的數據里，我們還可以看到....印表機部門的全球市場份額是41%，PC

  出貨量為全球第二，服務合同的續約率高達90%以上。」

  「董事會主席辭職，能改變印表機墨盒的銷量嗎？」

  「我沒看到改變！」

  「我想說的是，醜聞只是治理層面的震盪而已，它的經營層面沒有任何惡化的情況。

  「」

  「但，市場上的投資者正在把治理醜聞的情緒~錯誤地投射到經營基本面上...很明顯就錯了。」

  接著，林頓翻到第三頁。

  台下的大家看到這個標題只有一行字：醜聞是有邊界的。

  然後標題下面，有三列並列的文本框，【加州總檢察長辦公室的調查範圍，FCC的調查範圍，司法部的公開聲明】

  每一列，林頓都標註了調查啟動日期和調查目標的具體措辭。

  林頓開口道：「我給大家簡單說一下，加州總檢察長調查範圍其實很小，只是調查的是惠普內部手段的合法性」，他們盯上的是私人偵探公司是否使用假託欺詐手段獲取電話錄音。」

  「而FCC的調查範圍就更小了，他們只差惠普的高層是否違反聯邦通信法！」

  「目前司法部的聲明里，就只有一句話：「評估是否啟動聯邦調查。」」

  「這三份文件里，沒有一份提到財務造假！」

  「也看不到任何暗示調查會擴展至經營層面的信息！」

  「所以，我認為惠普這個醜聞並非什麼無底洞！

  1

  「它是有邊界的！」

  「有邊界的醜聞就可以去定價！」

  「定價的方式很簡單，就是把它對損益表的實際影響和市場的恐慌折價分開來算就行了。」

  隨後，他翻到了第五頁，這是供應鏈數據，和索菲亞同一份的，但篩選了不同維度的核心指標，比如，Q4晶片訂單·環比持平、同比增加5%。所有訂單按原計劃排產，沒有推遲交貨記錄。

  「索菲亞已經講過了。我不重複。我只補充一點：CPU訂單是PC出貨的領先指標，領先周期六到八周。這個指標沒有下降。在這個指標下降之前，任何關於Q4出貨下滑的預測都是基於恐懼的推斷，非基於訂單的推斷。」

  隨後他翻到第八頁。醜聞新聞周期的量化分析。一張折線圖，橫軸是9月5日到10月13

  日，縱軸是《華爾街日報》、CNBC和彭博新聞每周惠普醜聞相關頭條數量。峰值在9月第二周...41條頭條。此後逐周下降...28、19、11。本周截至今天只有6條。

  「媒體的注意力正在轉移。頭條頻率每周下降約30%到40%。這是已經發生的事實。恐慌的半衰期在新聞數據里有明確的量化軌跡。當頭條不再每天轟炸，那些枯燥的基本面數據....印表機墨盒出貨量、服務合同續約率、PC渠道周轉天數...就會重新獲得定價權重。」

  他翻到最後一頁。兩版假設測算表格。保守假設：財報符合預期，營收220億美元，EPS0.55美元，股價回到醜聞前水平36美元....期權的內在價值開始產生。樂觀假設：財報超預期，股價突破38美元....盈利翻倍。

  他沒有寫悲觀假設，直接下結論的說道：「我的判斷是.....36美元是惠普在這個財報季的保守目標，非樂觀目標。供應鏈數據、損益表結構和新聞周期同時指向一個方向：

  醜聞沒有改變惠普值多少錢。它只是改變了市場暫時願意付多少錢。暫時的偏差會修復。

  修復的時間窗口大概率出現在財報日，因為財報是唯一能把市場的注意力從醜聞強行拉回基本面的已知事件。」

  他合上幻燈片。幕布上只有最後一頁的兩版測算。

  「三周前我以2美元的價格買入了2000份惠普36美元看漲期權。這個倉位是基於以上全部分析，非基於預感，消息，運氣，而是基於損益表、採購周期、調查範圍和恐慌半衰期。如果市場最後證明我錯了，我接受。但如果市場最後證明我是對的，那證明的並非我很聰明。證明的是數字不會說謊。」

  他走下台的時候，報告廳里的安靜延長了大約三秒。然後掌聲起來了，一種沉實的、

  持續了將近十秒的掌聲。後排幾位校友在低聲討論。前排伊莉莎白·霍頓沒有鼓掌。她在筆記本上寫了一行字。

  安德魯站起來，走到講台邊。他只說了兩句話：「休息十分鐘。干分鐘後布里爾利隊立場陳述。」

  休息間隙，走廊里的人群分成了幾團。溫莎的學生圍著克里斯多福和索菲亞在討論供應鏈數據的可靠性，有人追問英特爾的10—Q文件里怎麼提取大客戶出貨量數據。布里爾利的三個學生代表聚在霍華德旁邊，翻看著手寫的論據補充。霍華德靠在走廊窗台邊上，手裡拿著一杯沒動過的礦泉水，正在跟布里爾利的三名代表逐條交代他的論點序列。

  他面前擺著幾張便簽紙，上面用黑色鋼筆寫了三個核心標題：治理，結構性的，並非事件性的；客戶，採購推遲已有先例；歷史，惠普的平行案例最終都超了邊界。他的態度是輕鬆的，帶著一種不需要說服自己的確信，他這一刻不像在準備辯論，像在分配論述任務。

  十分鐘後，報告廳重新坐滿。

  霍華德走上講台，開口道：「我今天代表的並非對沖基金。我代表的是一種更基本的東西，風險意識。做多惠普的人告訴你們，醜聞是有邊界的。我的判斷是，惠普的治理危機並非事件性的震盪。它是結構性的缺陷。」

  他在白板上寫了第一行字：治理文化，非治理事件。

  「溫莎隊的克里斯多福·惠特尼剛才已經說得很清楚了。惠普的董事會在醜聞爆發前已經持續了十八個月的內部泄密和派系鬥爭。一個健康的董事會應該在第一次泄密時就啟動內部合規調查。惠普等了十八個月，等到了第五次泄密，然後選擇了非法手段。這並非一次性的錯誤。這是一個連續決策鏈條的必然結果。一個能夠在十八個月里反覆做出錯誤決策的董事會，它的治理文化是有問題的。文化不會因為換了一個董事長就在一個月之內改變。」

  他翻到提綱第二頁。標題：企業客戶採購意願，已有先例。

  「做多惠普的人告訴你們，企業客戶的採購預算周期是六到九個月，所以醜聞不影響第四季度。這個邏輯在紙面上是成立的，但在真實商業世界裡不成立。今天早上我讓我父親的助理幫忙查了一個信息：惠普在2004年董事會內鬥最激烈的那個季度，美國教育部的三筆IT服務合同從原定的十月份簽署推遲到了第二年二月。推遲原因並非正式聲明，是採購主管在郵件里寫了一句我們對惠普管理層的穩定性有顧慮」。

  「」

  他沉思了一下，繼續說道：「三筆合同，總金額約四千六百萬美元。這是一個很小的金額，不到惠普企業服務季度營收的0.5%。但它證明了一件事：企業客戶的採購決策在治理不確定的情況下是可以被推遲的。推遲不一定發生，但可能發生。概率不為零。溫莎隊的多頭框架把概率設為了零。這是他們的邏輯漏洞，他們把預算周期的正常規律當成了不可打破的鐵律。鐵律在現實世界裡是會生鏽的。」

  他翻到提綱第三頁，繼續補充道：「另外，歷史上被定性為有邊界」的治理醜聞，有多少最終超出了邊界？我查了1998年到2005年之間六起可比案例。初始調查範圍明確、

  不涉及財務造假，分別是1999年強生公關醜聞、2000年聯合航空工會醜聞、2001年朗訊海外行賄案、2002年默克疫苗召回、2003年花旗洗錢案、2004年AIG會計案。六起案例中，三起在初始調查啟動後的六個月內挖出了額外問題，朗訊的行賄金額在四個月後從150萬美元上調到2500萬美元，默克的疫苗召回範圍從一種疫苗擴展到整個生產線，花旗的洗錢案從零售銀行部擴展到了私人銀行部。三起...50%的概率。醜聞邊界守住和守不住的概率，按歷史數據算，各一半。」

  他把提綱翻到最後一頁，下結論：「即使惠普的財報符合預期，營收在220億左右，EPS0.55，市場仍然有充分的理由不給它36美元的估值。為什麼？因為機構投資者不需要在治理問題解決之前加倉。他們可以等。他們有受託責任要求他們等。他們等得起，他們手裡沒有2000份10月30號到期的看漲期權。誰手裡有期權，誰等不起。市場的治理折價不會因為一份符合預期的財報而在一夜之間消失。它會消退，但消退的速度是季度級別的，並非天級別的。我的判斷是，惠普當前的合理估值區間是20到25美元。36美元以上在財報日出現的概率不到20%。並非基本面差。而是治理風險的重估還沒有完成，機構資金還沒有理由進場。」

  他合上提綱，沒說總結句，只是一句平平淡淡的話：「以上就是布里爾利隊的立場陳述。惠普的治理危機非一次性事件，是結構性缺陷。財報救不了治理，機構不會提前進場，36美元是幻想。」

  掌聲比溫莎隊的熱烈，因為他的論點更容易引發共鳴。風險意識比逆向思維更容易被觀眾接受。說「會跌」永遠比說「會漲」聽起來更專業、更審慎、更像一個負責任的投資者。

  後排金融俱樂部的幾個學生已經在點頭了。霍華德的論據並非空的，每一項都有數據或歷史案例支撐。克里斯多福看著台上，表情沒有變化，他知道霍華德提到的那個六起案例的分析在方法論上可以討論，但現在是聯合研討會的立場陳述環節，非自由討論環節，不能打斷。

  午餐時間。

  研討會安排了聯合午餐。溫莎和布里爾利的學生混坐在一起，長方形餐桌上鋪著白色桌布，擺著三明治、沙拉和熱飲，但沒人有心思吃飯。

  辯論在餐桌上繼續進行。瓊斯和布里爾利的一個學生在爭論IV作為恐慌消退指標的可靠性。索菲亞被一個布里爾利的代表追問晶片訂單的交貨周期是否足夠敏感，如果是寄售庫存模式，訂單數據會失真。索菲亞耐心解釋惠普和英特爾的採購模式是直接採購，非寄售。她在餐巾紙上畫了供應鏈的物流和資金流兩條線，標註了交貨周期和訂單信號的時間差。

  霍華德主動坐到了林頓對面。他把托盤放在桌上，一份煙燻三文魚三明治和一杯蘇打水。他沒有寒暄。

  「你覺得市場的恐慌會在財報日消退。」霍華德的語調帶著一種不經意的俯視。「那你怎麼量化恐慌消退的速度？你用新聞頭條頻率，但新聞是滯後的。市場通常比新聞快一到兩周。」

  林頓開口道：「兩個量化指標。第一個是惠普期權隱含波動率的斜率。9月26日IV在45%，10月3日在42%，10月10日恐慌性大跌當天反彈到41%，今天又回到40%。這個下降斜率很穩定，每周約三到四個百分點。如果這個斜率保持，財報日前I會降到35%以下。IV

  降到35%說明期權市場不再為醜聞的尾部風險支付額外溢價。第二個是賣方分析師修正評級的頻率。九月最後兩周賣方密集下調目標價，平均每周六到八份調整報告。十月份第一周降到三份，這周至今只有一份。賣方的負面修正也在加速衰減。所以我判斷恐慌消退有雙重信號，期權市場在減計尾部風險，賣方分析師不再追加負面修正。」

  「如果財報前再曝出一個壞消息呢？你的框架假設醜聞有邊界。你憑什麼保證今天下午不會有新消息？」霍華德追問。

  「我的框架不保證醜聞有邊界。我的框架是說，當前所有可驗證的證據都指向有邊界。加州總檢察長、FCC和司法部的公開聲明都不涉及財務造假。如果新證據出現推翻這個判斷，我會重新評估倉位。」

  「這應該在我的分析中考慮到，管理尾部風險是永遠存在的工作，尾部風險本身並非平倉的理由，任何倉位都有尾部風險，問題並非你願不願意承受它，而是你的倉位規模是否允許你在承受它的同時繼續持有正確的方向判斷。」

  霍華德把手放在桌上，看著林頓，繼續追問：「如果財報符合預期，但股價不漲呢？

  營收220億，EPS0.55，醜聞前的水平，但機構不進場，估值倍數持續壓縮，你怎麼辦？」

  「如果財報符合預期，營收和EPS都在我的假設範圍內，但股價不漲，那說明除了基本面，還有一個抑制因素在起作用，那個抑制因素可能是治理折價，可能是行業輪動，可能是市場整體風險偏好的變化。」

  「如果抑制因素的力量大於財報修復的力量，我的判斷就錯了，倉位就平了。」

  「我在交易計劃里寫了清倉條件：財報發布後48小時內，如果股價沒有站上34美元，全部平倉。」

  「這筆交易是在賭我的判斷在多大程度上被市場驗證。」

  「沒有驗證，就出局。」

  霍華德沒有立刻接話。

  他只是三明治放回盤子裡，喝了一口蘇打水，然後他換了一個不再涉及數據的角度，這次他切換到了社會階層。

  「你知道我爸怎麼說你這種交易嗎？」他的語調里重新出現了那種不自覺的優越感，那是屬於階層的優越感。

  「賭財報是最業餘的交易方式，因為你在賭一個你完全不了解的時間表！」

  「財報發布的時間是上市公司定的，非市場定的！」

  「你在把自己的命運交到一個會議室里的十幾個人的時間安排上。」

  林頓的回答比他預想的要快，說道：「賭財報是業餘的，如果你不知道財報里有什麼I

  「」

  「我知道惠普的財報里有什麼，印表機耗材的經常性收入占比，企業服務合同的遞延收入，PC部門的渠道庫存周轉天數。」

  「這三組數字不依賴於董事會有沒有人辭職...

  「9

  「它們依賴於墨盒賣了多少，服務合同續了沒有，渠道里壓了多少貨。」

  「這三件事和泄密調查沒有因果關係。」

  「我做多惠普並非在賭財報，也沒有賭時間表，只是在賭基本面，賭的是當市場被迫重新看一遍惠普的季報數字時，它會發現印表機耗材的收入還是那麼多，服務合同的遞延收入還是那麼多，PC部門的庫存周轉天數還是二十一天。」

  「它可能會因為醜聞假裝看不見，但數字是公開的。」

  「我賭的是數字，非時間表。如果任何人覺得數字可以因為董事會主席辭職而改變，那不是我的問題。

  ，7

  霍華德沉默了一下，微笑道：「數字是公開的，但定價是主觀的。」

  然後他轉身離開。

  周圍人因為他這一句話，開始看林頓的眼神帶著同情，認為林頓大概率會賠光，就像霍華德說的那樣，數字是公開的，但定價是主觀的！

  下午兩點，進入總結陳詞。

  雙方將各用十五分鐘做最後陳述。

  這次可沒有新的論據了，只做總結。

  溫莎隊的克里斯多福總結了治理風險的紅色評級。

  索菲亞總結了供應鏈數據支撐的基本面完好的判斷。

  林頓這次沒有選擇發言，他把總結的位置讓給了前兩位，自己安靜的坐在台上靠邊的位置上。

  而霍華德為布里爾利做最終總結，他的眼睛看著林頓的方向，然後對著全場的人說道：「我想說的是，惠普的股價會在未來兩周內給出答案。」

  「如果到了10月30號，36美元看漲期權變成廢紙了，那麼，我希望在場的每一個人都能記住那個結果！

  「6

  他的自光憋了林頓一眼，繼續說道：「還有，記住當所有人都在告訴你一個故事的時候，你得先看那個故事是誰寫的！」

  「賣方分析師寫的做多報告只是為了賣股票！」

  「公司管理層的樂觀聲明，那是為了穩股價！」

  「大家真正和你在牌桌對面坐著的是什麼嗎？」

  在場的人，好奇的看著霍華德。

  霍華德微笑的大聲說道：「是時間！」

  接著，台下響起了今天最響亮的一次掌聲，連綿不絕！

  接著，伊莉莎白·霍頓站起來做教師點評。

  她從案例教學法的角度評價了雙方的表現。

  嗯，溫莎的優勢是數據分析更紮實，供應鏈和損益表分析的具體程度超出了她對中學生的預期。

  布里爾利的優勢是風險意識更全面，歷史案例的引用和採購推遲的舉證為做空邏輯提供了實質支撐。

  最後她說了一段針對林頓的話，她開口道：「林頓同學的框架讓我想到一個詞，自信！」

  「你的每一個論據都經得起推敲！」

  「還有，數據來源也都經過了交叉驗證，這很好。！」

  「在我看來，你的邏輯鏈條也沒有斷裂！」

  「但我想提醒你一件事：歷史上被定義為有邊界」的治理醜聞，有相當比例最終超出了初始邊界。」

  「當你引用了調查範圍的官方聲明作為邊界依據的時候，我想說，官方聲明本身也是可以被更新的。」

  這話一出，大家都愣住了，確實，官方聲明是隨時可以被更新的，林頓說範圍小，但範圍也可能隨時變大啊。

  此刻林頓很平靜。

  伊莉莎白看了一眼林頓，發現他滿臉的平靜，便開口道：「我再舉一個例子吧，「大家還記得朗訊的行賄案嗎？」

  「當時SEC在啟動調查時，初始聲明也沒有提到2500萬美元，然後四個月後，這個數字被加了上去！」

  頓了頓，她繼續說道：「你對邊界的信任，可能比你的任何其他假設都更脆弱。」

  說完，她做了下來，林頓還是一臉平靜。

  這時候安德魯站起來，他站在白板前，在空白的白板上寫了幾個字：【讓數據決定】

  然後他開口說：「我不判斷誰對誰錯！」

  「我想，市場會替我們判斷的！」

  「布里爾利一方提出了治理結構，企業客戶採購意願、歷史案例的問題....當然，這所有這些問題，都是惠普正在面臨的實際壓力！」

  「林頓承認這些問題，但他的判斷是這些問題不會改變損益表！」

  「我想，他賭的並非問題不存在，他賭的是問題的嚴重程度不足以覆蓋·基本面修復的力量」

  「治理事件能不能吞噬經營業績？經營業績能不能壓倒了治理事件？現在還不確定。」

  「我想，三天後惠普的財報會告訴我們答案。」

  他轉過身，在「讓數據決定」下面畫了一條線，然後那條線的另一端寫了兩個日期：

  10月16日，10月30日。

  「財報日見。」

  下午四點。研討會正式結束。報告廳外，走廊里的人群正在散去。

  霍華德在校門口等布里爾利的麵包車時叫住了林頓。他的手插在西裝褲口袋裡，態度很輕鬆的說：「你是個有趣的辯論對手。」

  林頓停下腳步，看著他，霍華德繼續說：「不過，你滿倉看漲期權。到期日還有十七天。」

  「而時間呢，它並不站在你這一邊阿。」

  林頓看著他的眼睛，說道：：「時間站在哪一邊，其實，不取決於時間本身，它取決於你在時間流逝的時候，去做了什麼！」

  霍華德看著林頓，沉默了下來，他沒有選擇回應，而是轉身上了麵包車。

  砰！

  那車門關上的聲音.....在安靜的校道上格外清脆。

  林頓則是站在報告廳門口的台階上，享受著銀杏樹和深秋傍晚微涼的空氣，他深吸一□。

  此刻，校園裡很靜。

  偶爾有人走出教學樓....那腳步在紅磚地面上的節奏~稀稀落落的。

  這時候索菲亞和菲利克斯從報告廳里走出來了，兩個人的影子被夕陽拉得老長的。

  索菲亞開口道：「林頓，今天之後，整個溫莎都站隊了。」

  「其中一半人站霍華德，還有一半人還在觀望！」

  林頓：「不會沒有人站我吧？」

  索菲亞：「你說對了，沒有人公開站你！」

  「還有人呢在金融俱樂部的群組裡發了霍華德說的那句月底歸零」，然後下面跟了十幾個贊」

  「還有人開始討論你明年的學費，說如果惠普在財報前跌到28，你的林頓資本就爆倉了，然後你明年就不來溫莎了。」

  菲利克斯：「他們不站你，主要是你帳面上浮虧嚴重！」

  林頓舒展了一下雙臂，開口道：「我不需要人站，只需要10月16號的財報來站我。」

  （還有更新耶）